Chercheur responsable : Bruno Benevit
Titre original : Réévaluation de la dette des ménages et économie réelle : preuves d’une crise de la dette en devises
Auteurs : Emil Verner et Győző Gyöngyösi
Lieu d'intervention : Hongrie
Taille de l'échantillon : 2 538 municipalités
Secteur : Economie Financière
Variable d'intérêt principal : dette
Type d'intervention : Exposition à la dette extérieure
Méthodologie : MCO
Résumé
Lors de crises monétaires, l’endettement des ménages en devises peut intensifier les risques financiers, augmentant les taux de défaut et déclenchant une réduction de la consommation. Cela peut avoir des effets négatifs importants sur la stabilité économique nationale et le bien-être des ménages. En ce sens, cette étude examine les conséquences de l'augmentation de la dette en devises des ménages lors de la crise monétaire hongroise fin 2008. Les résultats trouvés ont démontré que la réévaluation des dettes a provoqué une augmentation des taux de défaut élevés et une baisse de la consommation. de biens durables, accélérant la récession locale avec des effets négatifs sur les emprunteurs à proximité et présentant des effets plus graves pour les dettes concentrées dans les familles.
En période de crise monétaire, les ménages et les entreprises qui empruntent en devises sont confrontés à une incertitude supplémentaire en raison de la volatilité des taux de change. Cette exposition peut rendre les emprunteurs plus vulnérables, dans la mesure où toute appréciation soudaine de la monnaie locale peut augmenter considérablement le coût du service de la dette en termes locaux. La pression qui en résulte sur les budgets des agents peut conduire non seulement à une augmentation des taux de défaut, mais aussi à une dépréciation drastique de la capacité de consommation.
Dans ce contexte, ce scénario amplifie non seulement les impacts économiques négatifs au niveau national, mais peut également générer un cycle de ralentissement économique plus large. Les expansions rapides du crédit sont souvent suivies de récessions majeures, entraînant des effets négatifs sur la croissance du produit intérieur brut (PIB) et sur l’emploi (VERNER ; GYÖNGYÖSI, 2020). L’Europe émergente avant la crise financière de 2008, en particulier le cas de la Hongrie, met en évidence ce phénomène, où la croissance rapide du crédit aux ménages en devises étrangères a été suivie par d’importantes réévaluations de la dette et de graves difficultés financières des ménages. Il devient donc essentiel de comprendre les conséquences de l’exposition à la dette extérieure en période de crise pour atténuer les éventuels risques systémiques et induire une plus grande résilience économique à long terme.
La crise de la dette en devises en Hongrie trouve son origine dans l’expansion rapide du crédit aux ménages libellé en devises avant la crise financière mondiale de 2008. Entre 2000 et 2008, il y a eu une augmentation significative de la dette des ménages par rapport au PIB, entraînée par les prêts bonifiés en monnaie locale. pour le logement et les prêts non bonifiés en devises, principalement en francs suisses. En septembre 2008, environ 69 % de l’encours de la dette immobilière était libellé en devises étrangères, ce qui exposait directement les bilans des ménages à la forte dépréciation du forint hongrois (HUF) pendant la crise.
La stabilité des taux de change du forint par rapport à l'euro et au franc suisse jusqu'en octobre 2008 a alimenté la conviction parmi les acteurs du marché qu'une dépréciation importante était peu probable. Cependant, entre septembre 2008 et mars 2009, le forint s'est déprécié d'environ 27,5% par rapport à l'euro et de 32,3% par rapport au franc suisse. Ce mouvement a été déclenché par une fuite générale vers des actifs sûrs loin des marchés émergents, et intensifié par les inquiétudes des investisseurs concernant les importants besoins de financement extérieur du gouvernement hongrois.
Plus tard, entre 2010 et 2011, la dépréciation du forint lors de la crise de la zone euro a encore aggravé la situation. Les banques étrangères ont profité de la stabilité antérieure et ont proposé des prêts en devises à des taux d’intérêt inférieurs à ceux des prêts en monnaie locale. Ainsi, il y a eu une expansion agressive du crédit en devises vers les zones où la dette était moins subventionnée. L’absence de couverture contre les risques de change signifiait que la plupart des débiteurs n’étaient pas protégés contre la volatilité des devises, étant donné que leurs revenus et leurs actifs étaient majoritairement libellés en monnaie locale. Ces facteurs ont entraîné une crise de la dette en devises en Hongrie, où de nombreuses familles ont été confrontées à de graves difficultés financières en raison de l'augmentation soudaine du fardeau de la dette par rapport à leur capacité à payer en forints dévalués.
Pour mesurer l'exposition des municipalités à la dette en devises étrangères avant la dépréciation du forint en 2008, le registre des crédits a été reconstitué à partir de 2000. Un modèle de rente et des données détaillées sur les taux d'intérêt ont été utilisés pour estimer les paiements mensuels et l'encours de la dette avant 2012 pour tous les prêts sur le dossier de crédit. base de données , y compris le taux de chômage. taux d’intérêt, revenu des ménages, paiements d’impôts, population et migration nette. L'immatriculation des voitures neuves a été utilisée comme indicateur des dépenses durables des ménages et les indices sous-régionaux des prix de l'immobilier (NUTS-4) ont été estimés à partir de la base de données sur les transactions d'achat de logements de la Banque nationale hongroise pour évaluer l'évolution des prix de l'immobilier.
En outre, des données au niveau des entreprises ont été obtenues à partir des déclarations de revenus des sociétés auprès de l'administration fiscale hongroise, couvrant l'emploi, la masse salariale, les ventes à l'exportation et les investissements pour toutes les sociétés à double comptabilité du pays. La majorité des entreprises incluses dans l'analyse disposaient d'un seul établissement, y compris le siège social, et chaque entreprise opérait en moyenne dans environ 1,66 municipalités. Sur cette base, l'exposition d'une entreprise à l'endettement des ménages locaux en devises par la commune de son siège a été définie.
Pour construire un panel équilibré, les entreprises de moins de trois salariés et celles des secteurs de la finance, de l'immobilier, de l'administration publique, de l'éducation et de la santé et de l'assistance sociale ont été exclues, ce qui a donné un échantillon de 66 267 entreprises qui ont été suivies de 2006 à 2012. Enfin , les données sur les prêts du Registre des crédits des entreprises hongroises ont été combinées pour obtenir des informations sur la dette des entreprises par devise et sur les défauts de paiement des entreprises. En moyenne, les deux tiers des dettes des familles de l'échantillon étaient en devises étrangères, alors que pour les entreprises, cette part était de 11 %.
L'objectif de l'analyse était d'étudier les effets de l'exposition des familles et des entreprises à la dette en devises pendant la crise des taux de change en Hongrie à partir de 2008. En tant que variables de résultat, l'impact de la réévaluation de la dette sur les variables économiques locales a été observé. Le cadre théorique du comportement des ménages a considéré trois modèles : (i) un modèle de base, comparant l'évolution de variables telles que les dépenses des municipalités avec différents niveaux d'exposition à la dette en devises avant et après 2008 ; (ii) un modèle dynamique, évaluant les tendances dans le temps et la propagation du choc de réévaluation de la dette ; et (iii) un modèle de choc de réévaluation se concentre sur l'impact spécifique de la dépréciation du forint, isolant les effets du taux de change sur l'économie locale.
La première analyse de l'étude a examiné l'effet de la réévaluation de la dette en devises des ménages sur leur taux de défaut de crédit au niveau municipal. De plus, l'effet de la réévaluation de la dette en devises des familles sur leur consommation de biens durables a été vérifié, mesuré sur la base du nombre annuel de nouvelles immatriculations de voitures. Les deux régressions ont estimé le coefficient de la part de la dette en devises de la municipalité de la famille, en contrôlant les covariables des effets fixes des municipalités, du temps et de la région, de l'exposition aux exportations et des indicateurs de qualité du crédit et d'emploi par secteur.
L'étude a également présenté des estimations liées aux impacts de la réévaluation de la dette en devises sur l'activité économique, en observant l'impact de la crise sur le chômage local. En outre, les mécanismes possibles d'impact sur le chômage ont été analysés à travers le niveau d'emploi local des entreprises (exportatrices et non exportatrices), les limites de l'ajustement du marché du travail et la dévaluation du marché immobilier.
Enfin, il a été vérifié si la réévaluation de la dette en devises avait des effets d'entraînement sur les prêts immobiliers en monnaie locale et en devises. Les analyses ont été réalisées sur trois échantillons : tous les emprunteurs à crédit, les emprunteurs à crédit en monnaie locale et les emprunteurs à crédit en devise étrangère.
Les résultats indiquent que la réévaluation de la dette des ménages en devises étrangères a eu des impacts significatifs à la fois sur les défauts de paiement locaux et sur la consommation de biens durables. En ce qui concerne les défauts de paiement, les zones les plus exposées à la dette en devises ont affiché un taux de défaut de 9,30 points de pourcentage (pp) plus élevé après la dépréciation du forint. Par rapport à la consommation de biens durables, la réévaluation de la dette s’est traduite par une réduction de 41 % des achats de voitures dans les régions les plus exposées, démontrant une baisse substantielle des dépenses locales en biens durables, influencée par l’alourdissement de l’endettement des ménages.
Concernant les impacts sur l'activité économique, la réévaluation de la dette en devises a eu des impacts négatifs importants et persistants sur l'emploi et l'économie locale. Les entreprises non exportatrices, en particulier, ont enregistré de fortes baisses d’emploi, tandis que les entreprises exportatrices n’ont pas subi d’impacts statistiquement significatifs. Ce résultat indique la persistance d’un chômage élevé dans les zones les plus exposées et une adaptation limitée par la réallocation de la main d’œuvre vers des secteurs plus résilients. En outre, la dévaluation des prix de l'immobilier aggrave encore la récession locale, prolongeant les effets négatifs sur le marché du travail et entravant la reprise économique des zones touchées.
Les estimations concernant les impacts de l’exposition à la dette en devises sur les indicateurs des entreprises ont révélé que les entreprises ayant une fraction plus élevée de dettes en devises réduisent leurs investissements après la dévaluation. Toutefois, ces entreprises connaissent une croissance plus forte du chiffre d’affaires, de la valeur ajoutée et de l’emploi. Selon les auteurs, cela peut se produire parce que les entreprises exposées à des dettes en devises étrangères sont plus productives et disposent de meilleures opportunités de croissance. Ainsi, ils réduisent temporairement les investissements, mais font attendre les salariés d’une croissance future plus forte.
Cette étude a examiné les effets de la réévaluation de la dette en devises des ménages hongrois sur plusieurs indicateurs économiques locaux. En examinant des données de panel entre 2006 et 2012, l'article examine comment l'exposition des ménages à la dette en devises étrangères a influencé l'activité économique de la Hongrie après la crise de 2008.
Les résultats ont indiqué que la réévaluation de la dette a provoqué une augmentation significative des défauts de paiement locaux, reflétant un fardeau financier plus lourd sur les débiteurs résultant de la baisse du taux de change du forint. En conséquence, il y a eu une forte baisse des dépenses en biens durables dans les zones fortement exposées à la dette en devises étrangères, une dépréciation du marché immobilier hongrois et une augmentation du chômage local associée à la baisse du niveau d'emploi dans les secteurs non agricoles. -les entreprises exportatrices.
Ces résultats sont pertinents pour comprendre comment les chocs financiers au niveau national peuvent se propager à l’ensemble de l’économie locale, exacerbant les problèmes de l’activité économique en général. De tels éléments soulignent la nécessité de politiques macroprudentielles visant à limiter l’exposition à l’endettement aux devises étrangères et à promouvoir la stabilité économique en période de volatilité des taux de change et des marchés.
Références
VERNER, E. ; GYÖNGYÖSI, G. Réévaluation de la dette des ménages et économie réelle : preuves d'une crise de la dette en devises. Revue économique américaine , vol. 110, non. 9, p. 2667-2702, 1er septembre. 2020.
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